边泉水

　　编者按：

　　什么是“新周期”？到底有没有“新周期”？围绕着这两个问题，学者、市场人士展开了激烈讨论。上一期，经济观察报邀请了新时代证券首席经济学家潘向东撰写了《“发财致富看周期”但别产生新周期幻觉》一文，提出中国的经济周期是商业周期、创新周期和制度周期的叠加，只有制度安排改革开始推进，才可以说看到了“新周期”的曙光。

　　如果现在并没有进入“新周期”，那么“新周期”到底存不存在？

　　本期，国金证券首席宏观分析师边泉水为我们撰文，他对周期品价格上扬给出的解释的是，价格上涨是由供给收缩导致的，而非真实需求的改善，因此并没有 “新周期”，四季度经济下行将证伪“新周期”。

　　今年上半年，中国经济超预期上行，周期品价格在各种因素的综合作用下大幅上扬，不少市场人士开始高呼“新周期”的到来。但仔细分析后发现，周期品价格的上涨主要还是由供给收缩带动，需求端的改善并不尽如人意。

　　显然，这不是“新周期。

　　中国的经济增长中，“新”的因素确实在不断增加，但主要体现在“结构上”。因此，从当前的中国经济现状，单纯说中国经济出现“新周期”并无太大现实意义，四季度经济下行幅度或超预期，将进一步证伪“新周期”。

　　“新”体现在结构上

　　在中国经济中，“新”的因素确实在不断增加，但主要体现在“结构上”。

　　首先，中国经济保持中高速增长，需要“新经济”发力。中国的“新经济”指的是具备可持续增长特征、具有较高劳动生产率和全要素生产率、能够明显提高产出效率的经济结构调整。近些年来，随着增长效率、人口红利等因素的下降，全要素生产率（TFP）对经济增长的贡献开始下降。1979-2007年GDP年均增长10%，其中TFP贡献了4.5个百分点。但2012-2015年，GDP年均增长7.4%，TFP的贡献降至2.5个百分点。要想保持中国经济中高速的增长，需要提升TFP，这就需要大力发展“新经济”。

　　其次，近几年来，中国经济中“新”的元素确实在不断增加。这一方面表现在2013年以来中国新经济对经济增长的贡献度显著提升，根据我们测算，“新经济”部门对GDP增长的拉动已由2013年一季度的1.28个百分点，升至2016年二季度的2.56个百分点（但2016年4季度有所下降）。另一方面表现在新经济成分的增速快于其他经济成分，成为内生增长动力的主要来源。例如，代表新经济领域的计算机通信与医药制造业增加值同比增速明显高于工业企业整体水平。截至今年8月，医药制造业增加值累计同比增长11.7%，计算机通信累计同比增长13.5%，明显高于整体累计同比增速6.7%。

　　第三，“新”的因素更多体现在结构上，产业结构和消费结构升级对经济增长的贡献度增加。从产业结构来看，中国当前在一定程度上积极顺应了当前的全球新技术革命浪潮，结构升级表现充分。今年二季度，战略性新兴产业增速达10.8%，工业机器人增速甚至达到了52.3%，高技术行业增长13.1%，集成电路增长23.8%，高技术制造业和高技术服务业增速也都达到了20%以上。从消费结构来看，服务型消费增速明显快于商品型消费。今年上半年食品增长5.6%、衣着增长2.4%、日用品增长6.5%，但教育文化娱乐产业增速高达10%、医疗保健达11.9%、交通通讯达9.6%，同时SUV销量增长19.7%，新能源汽车也增长迅速。可以看到，消费结构升级明显，服务型消费比重越来越大。

　　经济“周期性”逐步减弱

　　从当前的中国经济现状，去讨论“新周期”并无太大现实意义。

　　一方面原因在于，当前的中国经济处于减速换挡期，是不争的事实。从这点出发，中国的经济增速仍处于不断的下行过程当中，但为了防止过快、过大的经济下滑，带来的社会不稳定等问题，政府在通过货币、财政等政策来对冲、延缓经济下滑的同时，逐步进行结构性调整来鼓励创新、发展新经济、提高效率。在趋势性下降的过程中，由于政策力度的大小不同、以及海外经济形势的不同，可能阶段性出现经济超预期上行的过程。将这种趋势性下降过程中的短期上行，定义为“新周期”显然是不合适的。而且，当前经济的“周期性”是在逐步减弱的。全要素生产率的下降拉低了中国的潜在经济增速，在经济增速下行压力较大的时候，通过货币、财政手段刺激经济企稳；在稳增长压力较小时，则通过收紧货币来调整经济结构，降低经济杠杆。在这样的环境下，经济的“周期性”明显较弱。

　　另一方面原因是过多地关注“周期”可能会忽视“结构”。从总量的角度看，整体经济呈现出一定的“弱周期”特性，经济增速的变化较小，整体经济可能处于低增长、低利率和低通胀的环境中。在这种环境中，需要侧重对“结构性”变化的研究。在结构调整阶段，经常会发生数据的冲突和背离，比如，“新经济”包含的计算机通信、医药制造等行业的增速上升，而代表传统周期的采矿业却加速下滑；服务型消费增速明显快于商品型消费等。在“周期性”趋弱的大背景下，更多关注结构性调整带来的投资机会，或许才是今后一段时间需要重点进行研究的地方。

　　经济下行将证伪“新周期”

　　四季度经济下行幅度或超预期，将进一步证伪“新周期”。

　　二季度中国经济内在增长动力已经放缓，7月和8月数据明显低于预期。一季度扣除基建地产金融后GDP增长5.2%，为2015年以来的高点，经济内在增长动力显著回升，然而，二季度扣除基建地产金融后GDP增长下降至4.9%，经济增长内在动力出现放缓迹象。7月固定资产投资、工业增加值、零售销售数据均出现超预期下滑，被市场认为季节性因素主导，我们也认为是季节性因素和趋势性因素叠加造成的不及预期。但8月数据再度低于预期，彰显趋势性下滑动力超过季节性因素的恢复。在信用收缩的背景下，经济趋势性下滑的压力较大。